Administração alternativa de fundos:o teste de estresse da dívida privada

A dívida privada é uma classe de ativos muito popular, mas o setor nunca enfrentou uma desaceleração do mercado. Nicholas Pratt explora os desafios operacionais que podem ocorrer quando isso acontecer.

Em 2019, o mercado de fundos de dívida privada viu sua primeira desaceleração na arrecadação de fundos após vários anos de crescimento estelar. De acordo com um relatório da empresa de pesquisas Preqin, a arrecadação de fundos para a dívida privada no terceiro trimestre “continuou nos níveis fracos que caracterizaram 2019 até agora”.

No entanto, os níveis de arrecadação de fundos permanecem historicamente altos - e embora os retornos dos fundos de dívida privada tenham desacelerado este ano, eles ainda superam outras classes de ativos alternativas, como recursos naturais e imóveis. Preqin disse que a classe de ativos está "provando sua capacidade de fornecer um fluxo de renda sustentável e confiável para os investidores, e, portanto, proteção no lado negativo ”. Os ativos sob gestão em dívida privada eram de US $ 751 bilhões (€ 677 bilhões) globalmente em dezembro de 2018 - abaixo dos US $ 769 bilhões seis meses antes. Contudo, os fluxos para fundos de empréstimos diretos aumentaram.

A resiliência da classe de ativos ainda precisa ser testada seriamente, mas com os mercados no estágio final do ciclo econômico global, isso poderia fornecer uma chance. Gestores de fundos de capital privado "estão se preparando para mais incertezas, especialmente aqueles no espaço da dívida privada, uma classe de ativos que ainda não enfrentou uma desaceleração econômica ”, disse Preqin.

Para adicionar a esses desafios, a dívida privada agora é quase popular demais para seu próprio bem. Tom Carr de Preqin, quem é o chefe da dívida privada, diz maior competição entre fundos, combinado com a queda na arrecadação de fundos, significa que há mais fundos perseguindo um nível menor de capital. Este é um problema particular para novos fundos de dívida privada, diz Carr. “O histórico é muito importante para alocar investidores, mas não há muitos gerentes com esse histórico ou que tenham administrado esses fundos em um ciclo de mercado completo. ”

Com os investidores em dívida privada possivelmente enfrentando o desafio de uma recessão iminente, duas escolas de pensamento se desenvolveram, ele adiciona.

Um é que os fundos de empréstimo direto - que continuam sendo o tipo de fundo mais popular, representando 35% do capital - são bons instrumentos para investir. “A estrutura tem uma boa reputação, eles são geograficamente diversos, e os fundos são protegidos por patrimônio, ”Diz Carr.

Os fluxos para fundos de empréstimos diretos foram de US $ 60 bilhões nos 12 meses até o final de 2018, e os ativos totais na categoria representaram US $ 263 bilhões, ou 35% do total da dívida privada.

Mas a dívida privada não é principalmente sobre renda e mais sobre proteção contra desvantagens, portanto, alguns investidores estão olhando para áreas mais diversas do mercado.

“Estratégias de dívidas em dificuldades podem ser uma oportunidade para mais levantamento de capital, mas todo esse capital ainda está esperando para ser implantado. Também há mais interesse em negócios não patrocinados, mas a questão é como você obtém esses relacionamentos e gerencia a devida diligência. Mas esta é uma área onde alguns dos novos participantes podem ter alguma atração, ”Carr diz.

Agora há mais interesse em financiamento especializado, ele observa. Os empréstimos ponto a ponto - em que os empréstimos são menores, mas a diversidade é maior - constituem uma área crescente. Contudo, existem problemas de escalabilidade.

O financiamento de litígios é outra área a observar. Não é baseado em fluxo de caixa, mas mais sobre o desempenho do ativo, diz Carr.

Odi Lahav, diretor de operações da consultoria MJ Hudson e chefe de consultoria de investimentos, diz que a dívida privada “ainda é um mercado aquecido”. Seu crescimento é resultado da crise financeira, onde o maior escrutínio sobre os bancos causou um problema de abastecimento de capital e a necessidade de outros provedores de dívida, ele adiciona.

Mais recentemente, taxas de juros baixas impulsionaram a classe de ativos, à medida que os investidores buscam ativos com maior rendimento. A dívida privada se compara bem aos rendimentos dos títulos como fonte de renda.

O regulamento tem sido um motivador adicional, disse Lahav. Por exemplo, mudanças recentes no Solvência II permitiram que as seguradoras investissem em fundos de dívida privada e o encargo de capital envolvido é consideravelmente mais baixo do que para outras classes de ativos, como ações e renda fixa. Outros fatores regulatórios em potencial no futuro, que poderia impactar materialmente o setor de dívida privada na Europa, são mudanças nas leis de falência e execução hipotecária, ele adiciona.

Embora os EUA e o Reino Unido tenham leis bastante robustas nesta área, o mesmo não poderia ser dito para partes da Europa, como Itália e Espanha. “As mudanças tornarão mais fácil para os investidores obterem seu capital de volta em caso de inadimplência e criarão um ambiente mais amigável para os credores, ”Diz Lahav.

Essas mudanças legais se tornarão muito mais importantes se houver uma recessão ou se as taxas de inadimplência aumentarem. “Estamos atrasados ​​no ciclo e os mercados estão preocupados com isso, como vimos pelo comportamento do investidor, buscar mais dívida sênior e se afastar do financiamento intermediário ”.

Quais são os desafios operacionais?

O preço e a avaliação representam desafios administrativos e operacionais para fundos de dívida privada, como costuma acontecer com ativos alternativos e ilíquidos. Lahav diz:“Na maior parte, você pode modelar fundos de dívida e posições individuais caso a caso, mas quando algo dá errado ou há uma deficiência, isso cria desafios. Além de que, garantias e opções às vezes são incorporadas a algumas dessas estratégias de dívida e podem ser difíceis de avaliar com precisão. ”Outra questão para investidores de fundos de dívida privados no caso de um problema, se não estiverem em uma posição de controle e fizerem parte de um sindicato de investidores, é que eles terão que encurralar os outros credores naquele grupo para garantir que sejam capazes de assumir o controle ou coordenar alguma forma de ação legal.

Isso pode ser desafiador, pois nem todos os investidores estarão alinhados. “Este é o tipo de habilidade que será necessária em caso de crise, ”Diz Lahav. “E esta é uma capacidade-chave que buscaríamos nos gestores de fundos no final do ciclo.”

À medida que o mercado de dívida privada cresceu e amadureceu, também desenvolveu uma infraestrutura de prestadores de serviços, de advogados a administradores de fundos. Se entrássemos em um ciclo descendente, pode muito bem haver oportunidades para esses prestadores de serviços.

“Acho que há uma oportunidade para equipes de crédito fortes em escritórios de advocacia, por exemplo, com experiência de crédito problemático. Existem também analistas de crédito especializados e agentes de avaliação que devem trabalhar muito em caso de desaceleração, até porque vimos muito crescimento tão rapidamente. ”

Um dos administradores de fundos especializados no mercado de fundos de dívida privada é a Intertrust, com sede em Luxemburgo. Em um contexto de portfólio, fundos de dívida privada permitem aos investidores diversificar sua carteira com um baixo preço de risco de crédito no atual ambiente macro benigno, diz Anja Grenner, chefe de fundos da empresa. Contudo, existem alguns fatores de mercado que os investidores devem estar cientes, como o ambiente da taxa de juros global, política e riscos nas economias individuais.

Além disso, os investidores devem ter em mente que os custos dos empréstimos são os mais baixos desde 1975, de acordo com o FMI, que tem alimentado a demanda por títulos que rendem juros. Mas com o afrouxamento das posições da aliança, a proteção para os credores é reduzida, diz Grenner.

O ambiente regulatório varia na Europa em relação aos fundos de dívida privada, Ela adiciona. Por exemplo, fundos em Luxemburgo podem emitir instrumentos de dívida, mas este não é o caso em outros países. De forma similar, alguns domicílios europeus estão procurando introduzir novas regras para o mercado de empréstimos peer-to-peer, ainda não regulamentado, em um esforço para preencher a lacuna nos requisitos regulamentares para credores bancários e não bancários, respectivamente.

Em termos de questões administrativas enfrentadas pelos gestores no mercado de dívida privada, o cumprimento da Diretiva Gestores de Fundos de Investimento Alternativos continua a ser o principal desafio. “Um GFIA [gestor de fundo de investimento alternativo] deve garantir a independência entre as atividades de gestão de risco e gestão de carteira, principalmente para estratégias complexas e ilíquidas, ”Diz Grenner.

Para fundos baseados em Luxemburgo, o procedimento de gestão de risco deve ser enviado ao regulador - a Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF) - anualmente, detalhando cada estratégia e arranjos particulares para estratégias ilíquidas, como dívida privada, necessário para cumprir a nova circular da CSSF de 2018, diz Grenner.

“Métricas de risco de crédito, como níveis de alavancagem, continuam a aumentar como resultado de um número crescente de transações de empréstimos patrocinados. Em termos de relatórios, os desafios são maiores dependendo do tipo de investidor, como fundos de pensão que exigem relatórios Solvência II, " ela diz.

Controle de interesse

À medida que o interesse do investidor institucional na classe de ativos aumenta, resta saber se o ônus de uma maior capacidade de risco de crédito, a devida diligência e a tecnologia exigirão que eles procurem administradores de fundos terceirizados para alguma prestação de serviço adicional. “No mercado de private equity, os gestores de fundos assumem um papel de controle e com fundos de empréstimos diretos, eles também se envolvem mais nas decisões, compreender o negócio e manter a disciplina de subscrição, ”Diz Carr de Preqin.

“Alguns dos maiores gestores de fundos de dívida privada têm experiência interna, enquanto alguns dos gerentes de médio porte dependem de prestadores de serviços terceirizados. Será interessante ver se isso muda caso os níveis de inadimplência aumentem, " ele adiciona.

Publicado impresso e online na Funds Europe, Edição de novembro de 2019.